Купить капельницу или принять ротацию?

Автор: Louis-Vincent Выпущено: EvergreenGavekal.com

Еще в 2000 году, когда акции технологических компаний обрушились на стену, один из первых клиентов Gavekal сказал нам: "Все в порядке. Медвежьи рынки служат важной цели: они возвращают капитал законным владельцам. "

За этим цинизмом скрывается врожденная истина.

Медвежьи рынки, как правило, вытряхивают «слабые руки», очищают розничных инвесторов и наказывают тех, кто работает со слишком большим кредитным плечом. Другой ключевой функцией медвежьих рынков является передача лидерства из одной страны или сектора или класса активов в другую.

Это подводит нас к одному из самых важных вопросов сегодняшнего дня: Является ли нынешняя встряска в Nasdaq, Nikkei и долларах США возможностью купить больше этих активов? Или настало время для инвесторов искать новые истории?

Ответ на этот важный вопрос вполне может дать Федеральная резервная система. Неудивительно, что, учитывая недавние рыночные действия, призыв к ФРС снизить процентные ставки теперь звучит так же громко, как пара носков Джастина Трюдо. Но что будет означать сокращение цен на активы?

Начнем со старого представления Гавекаля о том, что активы имеют ценность (i), потому что они редки, как золото, бриллианты, старинные Феррари и картины импрессионистов, или (ii) потому что они полезны, то есть потому что они генерируют денежные потоки. Учитывая это различие, становится очевидным, что бычий рынок последних лет был в основном бычьим рынком в «эффективных» активах, а не бычьим рынком в «дефицитных» активах. И немногие вещи столь же эффективны при генерации денежных потоков, как и акции крупных технологических компаний. Итак, что вызвало обвал рынка в последние дни?

• Встряска чрезмерно закредитованных инвесторов, Кто через дешевый кредит в иенах наклонился слишком далеко над своими лыжами. Если это так, то ФРС не нужно сокращать. Все, что мы видим, это то, что активы передаются из слабых в сильные руки, или, как выразился бы наш клиент, «капитал возвращается его законным владельцам. "

• Отражение разворачивающегося экономического спада. Если это так, снижение ставки ФРС будет иметь смысл.

• Внезапное осознание инвесторами того, что их ожидания относительно будущей эффективности в значительной степени отошли от реальности. В этом случае уже начался медвежий рынок эффективных активов.

Клиенты Gavekal, которые потратили время на чтение отчетов, которые я опубликовал за последние пару месяцев, узнают, что я твердо поставил свой флаг на третьем объяснении. Ажиотаж вокруг искусственного интеллекта и последующая головокружительная оценка акций, связанных с ИИ, ушли слишком далеко от любой возможной реальности. Сейчас мы начали этап адаптации.

Поэтому рыночная среда изменилась. Но сможет ли снижение ставки ФРС снова сплотить Шалтай-Болтай? Это маловероятно.

Вместо этого снижение ставки ФРС, если и когда это произойдет, усилит ряд тенденций, которые уже начинают появляться.

1) Недостаток доллара США. Одна интересная особенность нынешней распродажи заключается в том, что доллар США не смог поймать ставку на безопасность. Вместо этого азиатские валюты (кроме индийской рупии) выросли за последние пару недель. Это очень необычно. Но это может и не удивлять. За последние пару лет Китай имеет положительное сальдо торгового баланса в масштабах, которых мир никогда не видел раньше. Тем не менее, мы не видели, чтобы доллары США, которые Китай заработал за рубежом, потекли домой, чтобы подтолкнуть юань и местные цены на активы выше. Вместо этого предприниматели, стоящие за торговым профицитом Китая, вероятно, решили переработать свои доходы в долларах США в один класс активов, который казался абсолютно огнеупорным: акции США большой капитализации. Если эти запасы в настоящее время переворачиваются, во что будет перерабатываться положительное сальдо торгового баланса Китая? Что, если они окажутся в высокодоходных внутренних активах? В таком мире юань выиграет от мощных попутных ветров, так как нет естественных продавцов китайской валюты.

2) Прочность драгоценных металлов. Золото было очень сильным в последнее время, несмотря на экономическую слабость Китая, воинственность ФРС и силу доллара США. Если некоторые или все из этих переменных теперь повернуты вспять, золото действительно может вырасти. Это возвращает меня к вопросу, с которого я начал: если ФРС начнет существенно снижать ставки в ближайшие недели, мы вернемся к тому же Mag-7, американским технологиям, бычьему рынку доллара США? Или же вера в исключительность США исчезнет, и, как и в первое десятилетие века, мы получим бычий рынок сырьевых товаров и развивающихся рынков, обычных бенефициаров слабой долларовой среды?

Я считаю, что более свободный ФРС не будет возрождать бычий рынок акций эффективности.

Этот корабль уже отплыл.

Фактически, крупные держатели Mag-7 должны лоббировать ФРС, чтобы она сидела на своих руках, потому что только со структурно сильным долларом США Microsoft, Alphabet, Nvidia и остальные привлекут иностранный и внутренний капитал, необходимый для того, чтобы эти акции отвоевали свои максимумы и власть на более высоких высотах.

Напротив, более слабый ФРС поможет подтвердить переход от акций эффективности к дефицитным активам.